Tärkeimmät päätelmät
- Vuodesta 2010 lähtien markkinoilla on käyty kauppaa vähintään 5 prosentin preemiolla alle 10 prosenttia ajasta.
- Kun markkinoilla käydään kauppaa reilusti yli käyvän arvon, positioinnista tulee yhä tärkeämpää.
- Makrodynaamiset myötätuulet voivat pitää arvostukset korkeina, kunnes tulokset tasoittuvat.
Loppuvuoden näkymät
Kolmannen vuosineljänneksen tuloskausi on takana, neljännen vuosineljänneksen ohjeistukset olivat yleisesti ottaen vankkoja, olemme selvinneet Yhdysvaltain vaaleista, ja Nvidian osake ei ole juuri liikkunut sen jälkeen, kun se julkaisi raporttinsa. Yhdysvaltain keskuspankki Federal Reserve kokoontuu päättämään rahapolitiikan seuraavista vaiheista joulukuun puolivälissä, mutta suurimmaksi osaksi odotamme rauhallista loppuvuotta.
Osakkeet ovat nousseet yli 27 prosenttia ja institutionaaliset sijoittajat eivät halua tehdä suuria siirtoja ennen ensi vuotta. Kuun alkupuoliskolla tehdään todennäköisesti jonkin verran salkkujen lopullista asemointia, häviäjien myymistä ja veromenetysten keräämistä. Joulukuun puoliväliin mennessä salkunhoitajat saavat salkkunsa siihen pisteeseen, johon he haluavat ne vuoden lopussa.
Yhdysvaltalaiset osakkeet ovat saavuttamassa historialliset huippunsa, samalla kun makrodynaamiset myötätuulet jatkavat vastatuulien voittamista. Uskomme kuitenkin, että lähitulevaisuuden lisävoitot ovat rajalliset, kunnes tulokset vastaavat arvostuksia seuraavien vuosineljännesten aikana. Mielestämme osakkeet on hinnoiteltu täydellisesti, eikä arvostuksissa ole enää tilaa virhemarginaalille tai odottamattomille negatiivisille katalyytteille.
Marraskuun 29. päivänä 2024 Yhdysvaltain osakemarkkinat käyvät kauppaa noin 5 prosentin preemiolla käypään arvoonsa verrattuna arvostuksiemme mukaan. Vaikka tämä preemio ei vaikuta suurilta, markkinoilla on käyty kauppaa tällä preemiolla tai sitä alemmalla tasolla vain noin 10 % ajasta vuodesta 2010 lähtien.
Morningstarin seuraamien yhdysvaltalaisten osakkeiden Hinta/Markkina-arvo kuun lopussa
Kohti vuotta 2025
Vaikka osakkeet saattavat olla yliarvostettuja, on hyviä syitä uskoa, että ne voivat pysyä näillä tasoilla, kunnes joko yritysten tulokset saavuttavat nykyiset arvostustasot tai tapahtuu jokin katalyytti, joka johtaa korjaukseen. Makrodynaamisiin myötätuuliin kuuluvat ennusteemme vaimeasta inflaatiosta, korkojen laskusta, rahapolitiikan keventämisestä ja talouden pehmeästä laskusta.
- Morningstarin taloustiimi ennustaa inflaation pysyvän maltillisena ensi vuonna ja laskevan alle Fedin asettaman 2 prosentin tavoitteen vuoteen 2025 mennessä.
- Tuottokäyrän lyhyessä päässä tiimimme odottaa Fedin jatkavan ohjauskoron laskemista, ja koron arvioidaan asettuvan 3–3,25 prosentin vaihteluvälille vuoden 2025 loppuun mennessä.
- Korkokäyrän pidemmässä päässä korot ovat nousseet sen jälkeen, kun Fed aloitti rahapolitiikan keventämisen. Tiimimme kuitenkin arvioi, että tämä nousu on väliaikaista ja odottaa Yhdysvaltain 10-vuotisen valtionlainan tuoton laskevan takaisin 3,60 prosenttiin ensi vuonna.
- Yhdysvaltain rahapolitiikan keventämisen lisäksi myös Euroopan keskuspankin odotetaan löysentävän rahapolitiikkaa. Lisäksi Kiina on hiljattain ilmoittanut useista finanssi- ja rahapoliittisista elvytystoimista talouden tukemiseksi.
Näiden myötätuulien lisäksi markkinat odottavat vaalien jälkeen paitsi vuoden 2017 veroleikkaus- ja työllistämislain (Tax Cuts and Jobs Act of 2017) jatkamista, myös ennakoivat suurella todennäköisyydellä uusia veronalennuksia sekä yritys- että henkilöverokantoihin. Markkinat odottavat myös, että Trumpin hallinto keventää sääntelytaakkaa ja edistää siten nopeampaa talous- ja tuloskasvua. Lisäksi kauppiaat odottavat, että uusi hallinto lieventää fuusioihin ja yrityskauppoihin kohdistuvaa valvontaa kilpailuongelmien vuoksi, mikä mahdollistaa yritysostojen vilkastumisen vuonna 2025, erityisesti teknologia-alalla, joka on ollut tarkan valvonnan kohteena.
Vuoden 2025 villi kortti: tullit vai ei tulleja
Tärkein villi kortti vuonna 2025 on mahdollinen tullien käyttöönotto. Kysymys kuuluukin, kuinka suuri osa tullipuheista oli kampanjapuheita verrattuna siihen, kuinka suuri osa niistä saattaa toteutua. Riippuen siitä, mitä tulleja asetetaan, mille maantieteellisille alueille ja/tai tuotteille, kuinka korkeita tullit voivat olla ja - mikä on yhtä tärkeää - mitkä tuotteet voidaan vapauttaa tulleista. Tällä on merkittäviä vaikutuksia yritysten katteisiin ja osakkeiden arvostukseen. Monien yritysten, kuten Best Buyin, jotka tuovat merkittävän osan tuotteistaan, marginaalit saattavat pienentyä, sillä odotamme, että ne eivät pysty siirtämään kaikkia lisäkustannuksia nopeasti asiakkaidensa maksettavaksi. Odotamme, että tulevaisuudessa arvostustulokset vaihtelevat suhteellisen vähänstä paljonen riippuen marginaalien painumisen laajuudesta ja sen kestosta.
Tämä ei kuitenkaan vaikuttaisi kielteisesti kaikkiin yrityksiin. Yritykset, jotka hankkivat tavaroita kotimaasta tai alueilta, joihin ei sovelleta tulleja, suuremmassa määrin kuin niiden kilpailijat, voivat hyötyä. Muut yritykset, joilla on vahva hinnoitteluvoima, voivat siirtää lisäkustannukset nopeasti eteenpäin, ja niiden voitot voivat kasvaa, jos volyymi vähenee vain vähän.
Yksittäisten osakkeiden arvostukseen mahdollisesti kohdistuvien vaikutusten lisäksi tullien käyttöönotto vaikuttaa laajemmin talouteen ja joukkovelkakirjamarkkinoihin. Morningstarin Yhdysvaltain pääekonomisti Preston Caldwell sanoi: ”Tullimaksut todennäköisesti laskevat BKT:tä, mutta vaikutus inflaatioon ja korkoihin riippuu siitä, miten finanssi- ja rahapolitiikka reagoi. Jos esimerkiksi tullimaksuista saatavat tulot käytetään veronalennuksiin, tullimaksut lisäävät inflaatiota tai johtavat korkeampiin korkoihin Fedin reagoidessa inflaatiopaineisiin.”
Sijoittumisesta on tullut yhä tärkeämpää
Markkinoilla, jotka ovat siirtymässä yliarvostetulle alueelle mutta joissa on edelleen vahvat myötätuulet, uskomme, että salkun asemoinnista on tullut entistä tärkeämpää. Sijoittajien tulisi pyrkiä alipainottamaan sektoreita, jotka ovat paitsi yliarvostettuja, myös sellaisia, joilla on suurempi laskuriski.
Sijoittajien tulisi kuitenkin sekä ylipainottaa aliarvostettuja sektoreita että hyödynnettävä myötätuulia, jotka vievät meidät kohti vuotta 2025.
Arvostuksemme perusteella suosittelemme, että sijoittajat:
- Ylipainottavat: Pienten yhtiöiden osakkeet, joilla käydään kauppaa 8 prosentin alennuksella käypään arvoon nähden.
- Alipainottavat:Keskisuurten yritysten osakkeet, jotka käyvät kauppaa 5 prosentin preemiolla käypään arvoon nähden.
- Alipainottavat:Suurten yhtiöiden osakkeet, jotka käyvät kauppaa 5 prosentin preemiolla. Itse asiassa viimeksi suurten yritysten osakkeet kävivät kauppaa suuremmalla preemiolla vuonna 2018, juuri ennen kuin markkinat korjaantuivat kyseisen vuoden lopussa.
Morningstarin Style Boxin kautta suosittelemme, että sijoittajat:
- Ylipainottavat: Arvo-osakkeet, joilla käydään kauppaa käypään arvoon.
- Markkinapainottavat: Ydinosakkeet, joilla käydään kauppaa 2 prosentin preemiolla käypään arvoon nähden.
- Alipainottavat: Suurten yhtiöiden osakkeet, joilla käydään kauppaa 17 prosentin preemiolla käypään arvoon nähden. Vuodesta 2010 lähtien kasvuosakkeet ovat harvoin käyneet kauppaa näin korkealla preemiolla. Ainoastaan vuosien 2020–2021 teknologiakuplan aikana kasvuosakkeilla käytiin kauppaa korkeammalla arvostuksella.
Hinta/Käypä arvo Morningstar Style Boxin mukaan
Arvostuksemme mukaan, sekä absoluuttisen että suhteellisen arvostuksen perusteella, uskomme, että rotaatiolla pieniin osakkeisiin ja arvo-osakkeisiin on vielä tilaa. Historiallisesti pienikokoiset osakkeet ovat menestyneet hyvin, kun Fed on keventänyt rahapolitiikkaa ja korot ovat laskeneet. Arvo-osakkeet eivät ole ainoastaan houkuttelevammin arvostettuja, vaan uskomme myös, että rotaatio arvo-osakkeisiin vilkastuu, kun talous hidastuu ja kasvuosakkeiden tuloskasvu alkaa heiketä.
Pienten yhtiöiden osakkeet ovat edelleen merkittävästi aliarvostettuja suhteessa markkinoiden arvostukseen
Onko reflaatiokaupankäynti pöydällä?
Reflation trade tarkoittaa salkun sijoittamista niille aloille ja osakkeille, jotka hyötyvät eniten talouden toipuessa taantumasta ja inflaation kiihtyessä jälleen. Tällaisessa ympäristössä odotetaan syklisten alojen, jotka korreloivat vahvimmin talouden kanssa, sekä niiden yhtiöiden, joilla on paras hinnoitteluvoima, tuottavan paremmin kuin laajemmat markkinat.
Donald Trumpin uudelleenvalinnan jälkeen yhä useammat sijoittajat harkitsevat salkkujensa uudelleensijoittelua ennakoiden, että reflation-kaupankäynnistä tulee vuoden 2026 teema. Nämä sijoittajat odottavat Trumpin hallinnon harjoittavan talouskasvua stimuloivaa politiikkaa ja lieventävän sääntelyn ylikuormitusta, joka on saattanut haitata talouskasvua. Vaikka tämä ei ole meidän perusskenaariomme, näemme useita sektoreita, jotka ovat mielestämme aliarvostettuja ja houkuttelevia, riippumatta siitä, toteutuuko reflation trade vai ei.
Näemme arvoa energiasektorilla, joka käy kauppaa 4 %:n alennuksella käypään arvoon verrattuna. Vaikka meillä on suhteellisen negatiivinen näkemys öljyn pitkän aikavälin hinnasta — ennustamme West Texas Intermediate -öljyn hinnan laskevan 55 dollariin ja Brent-öljyn hinnan 60 dollariin tynnyriltä — öljyosakkeet käyvät kauppaa tasoilla, jotka viittaavat siihen, että öljyn hinta ja kysyntä tulevat olemaan vieläkin alhaisempia. Uskomme myös, että energiaosakkeet tarjoavat sijoittajille luonnollisen suojan geopoliittisten levottomuuksien mahdollisesti laajentuessa tai inflaation kiihtyessä. Lisäksi uskomme, että öljyn hinnan nousu tarjoaisi näille osakkeille merkittävää positiivista vipuvaikutusta ympäristössä, jossa maailmanlaajuinen talouskasvu kiihtyy odotettua nopeammin. Yksi tällainen aliarvostettu osake on neljän tähden Devon Energy (DVN), joka käy kauppaa 20 prosentin alennuksella käypään arvoonsa nähden. Pidämme Devonia vakaana alhaisen kustannustason toimittajana, jonka omaisuuserät ovat Yhdysvaltojen liuskekivikustannuskäyrän alapäässä.
Toinen esimerkki on raaka-ainesketori, erityisesti kemianteollisuuden yritykset, joilla on hinnoitteluvoimaa. Yksi tällainen esimerkki on viiden tähden Dow (DOW). Tämä osake käy kauppaa 37 prosentin alennuksella käypään arvoonsa nähden. Viime vuosina Dow on kärsinyt sekä toimitusketjun häiriöistä että laajemmasta maailmanlaajuisesta talouden taantumasta. Hyödykekemikaalien tuottajana Dow'n tulokseen kohdistuu suuri toimintavipu, jolloin pienellä volyymin kasvulla on suuri vaikutus voittoihin.
Vaikka terveydenhuoltoa ei perinteisesti pidettäisikään reflaatiokaupalle soveltuvana sektorina, se on yksi harvoista aloista, joilla näemme kaupankäynnin tapahtuvan alennuksella. Itse asiassa, vaikka koko sektorilla käydään kauppaa 2 %:n alennuksella, alennus on vielä suurempi, jos jätetään pois kahden tähden Eli Lilly (LLY), joka käy kauppaa 37 %:n preemiolla käypään arvoon nähden. Ilman Eli Lillyä terveydenhuoltosektorilla käydään kauppaa 6 %:n alennuksella. Parhaimpiin arvostuksiin kuuluvat lääkinnällisten laitteiden valmistajat, kuten neljän tähden Becton Dickinson (BDX), Medtronic (MDT) ja Edwards Lifesciences (EW). Näemme myös useita idiosynkraattisia tilaisuuksia, joissa emme usko markkinoiden arvioivan tarkasti lääkemarkkinoita, kuten Bristol-Myers Squibb (BMY), Amgen (AMGN) ja Gilead Sciences (GILD) -yhtiöiden pipelinejen arvoa.
Alipainotettavat sektorit
Jos inflaatio kiihtyy ja nostaa korkoja, alipainotamme korkoherkkiä aloja, kuten energia-alaa. Energiasektori on noussut voimakkaasti tänä vuonna. Vuoden alussa yhtenä aliarvostetuimmista sektoreista se on nyt noussut yhdeksi yliarvostetuimmista, sillä se on 16 prosentin preemiolla käypään arvoon nähden.
Vaikka kasvavan talouden pitäisi suosia teollisuussektoria, uskomme, että teollisuusosakkeilla käydään jo nyt kauppaa liian korkealla arvostuksella pitkän aikavälin sijoittajien kannalta. Esimerkkejä yliarvostetuista osakkeista ovat muun muassa 1-tähden luokituksen saaneet kuljetusalan osakkeet, kuten vallihautaa vailla olevat United Airlines (UAL), Delta Air Lines (DAL), XPO (XPO) ja Saia (SAIA). Jopa laadukkaat yritykset, kuten Caterpillar (CAT) ja John Deere (DE), jotka on luokiteltu 1-tähdeksi ja 2-tähdeksi, ovat huomattavasti yliarvostettuja. Ainoat aliarvostetut osakkeet, joita näemme tällä sektorilla, ovat ne, joilla on ollut omintakeisia ongelmia, kuten 4-tähden United Parcel Service (UPS), jonka katteet ovat olleet alhaiset, tai puolustusosakkeet, kuten 4-tähden Northrop Grumman (NOC).
Rahoitusalan osakkeet ovat nousseet voimakkaasti tänä vuonna, sillä odotetaan jyrkempää tuottokäyrää, joka vahvistaisi nettokorkomarginaaleja. Uskomme kuitenkin, että tälläkin sektorilla on käyty kauppaa liian paljon ylöspäin. JP Morganilla (JPM) on 40 %:n preemio käypään arvoon nähden, joten se on selvästi 1-tähden alueella. Muista suurista yhdysvaltalaisista pankeista sekä Wells Fargolla (WFC) että Bank of Americalla (BAC) on 2 tähteä. Toinen rahoitusalan osa-alue, joka mielestämme on mennyt liian pitkälle, on vakuutussektori. Progressive Corporation (PGR) ja Allstate Corporation (ALL) saavat molemmat yhden tähden. Vakuutusyhtiöt ovat hyötyneet suotuisista vakuutusteknisistä olosuhteista ja korkeista koroista, mutta odotamme vakuutusmaksujen laskevan ja korkeampien korkojen vaikutuksen olevan yliarvioitu.
Sektornäkökulmasta katsottuna defenssiivinen kuluttajasektori on yksi yliarvostetuimmista, sillä se on 15 prosentin preemiolla käypään arvoon nähden. Sektorin arvostus on kuitenkin vinoutunut korkeammaksi 1-tähden Costco (COST) ja Walmartin (WMT) sekä 2-tähden Procter & Gamble (PG) myötä, sillä nämä kolme osaketta muodostavat 31 % Morningstar US Consumer Defensive -indeksistä. Jos jätämme nämä pois sektorin arvostuksesta, defenssiivinen kuluttajasektorin osakkeet käyvät kauppaa 5 prosentin alennuksella käypään arvoon nähden. Vaikka sekä Costco että Walmartin tulos kasvaa nopeasti kuluttajien etsiessä arvoa maailmassa, jossa kahden vuoden korkean inflaation yhteisvaikutus on nostanut hintoja entistä korkeammalle, ja vaikka niiden P/E-kertoimet ovat 50x ja 33x ennustettuihin tuloihimme nähden, uskomme, että markkinat yliarvioivat niiden pitkän aikavälin kasvunäkymiä. Näemme huomattavasti parempaa arvoa elintarvikevalmistajissa, kuten viiden tähden Kraft Heinzissä (KHC) ja neljän tähden General Millsissä (GIS), tai alkoholijuomayhtiöissä, kuten neljän tähden Constellation Brandsissa (STZ).
Morningstar Hinta/Käypä arvo sektorikohtaisesti
Kirjoittaja(t) ei omista tässä artikkelissa mainittujen arvopapereiden osakkeita. Lue lisää Morningstarin toimituskäytännöstä.
